가치투자의 아버지 벤저민 그레이엄의 《현명한 투자자》는 1949년 초판 이래 개정2, 3판을 거쳐 1973년에 개정4판을 발행했다. 벤저민 그레이엄이 살아생전 직접 쓴 마지막 개정판이라는 데 의의가 있는《현명한 투자자 개정4판》을 이번에 새롭게 번역하여 개정판으로 발행했다.

《현명한 투자자》는 초보 투자자도 건전한 투자 전략을 수립하고 실행할 수 있도록 안내하는 투자서다. 그래서 증권분석 기법은 많이 다루지 않고, 주로 투자 원칙과 투자 태도를 다루고 있다. 또한 투자자를 방어적 투자자와 공격적 투자자로 나누어 어떻게 투자를 해야 하는지 투자자의 성향과 기질에 맞는 투자 원칙을 설명하고 있다.

벤저민 그레이엄의 시대를 초월한 지혜가 담긴 이 책은 이익의 극대화가 아니라 손실의 최소화를 강조하면서, 절대로 손해 보지 않는 투자 원칙을 전수한다. ‘투자란 철저한 분석을 통해 원금의 안전과 적절한 수익을 확보하는 작업’이라고 규정하는 그레이엄은 투자자가 철저한 ‘가치투자’를 통해 손실을 피하고 장기적인 투자 전략의 길로 가도록 이끈다.

《현명한 투자자》는 70여 년이 지난 지금까지 시간과 공간을 뛰어넘어 최고의 가치를 발하는 투자서이며, 워런 버핏이 ‘투자서 중에서 단연 최고의 투자서’라고 극찬한 명불허전의 고전이다.

서문 이 책을 쓴 목적

역자 서문 ‘생각하는 힘’을 얻기 바라며

1장 투자와 투기: 현명한 투자자가 얻을 수 있는 것들

투자와 투기 / 방어적 투자자가 기대할 수 있는 성과 / 공격적 투자자가 기대할 수 있는 성과

2장 투자자와 인플레이션

인플레이션과 기업 이익 / 인플레이션에 대비할 수 있는 다른 대안 / 결론

3장 주식시장 100년, 그리고 1972년 초의 주가 수준

1972년 초 주식시장 / 앞으로의 추세

4장 방어적 투자자를 위한 포트폴리오 전략

채권과 주식을 통한 자산배분의 근본적인 문제 / 채권 종목 선택 / 비전환우선주 / 다른 형태의 증권

5장 방어적 투자자를 위한 주식 투자

주식 투자의 가치 / 주식 포트폴리오 구성 규칙 / 성장주와 방어적 투자자 / 포트폴리오 변경 / 정액분할매수 / 투자자의 개인적 특수성 / ‘위험’의 개념에 대한 참고사항 / ‘대형주이고, 인지도가 높고, 재무구조가 건전’한 기업

6장 공격적 투자자를 위한 포트폴리오 전략: 피해야 할 전략

비우량등급 채권 및 우선주 / 해외 국채 / 신규 발행 증권 일반 / 신규 발행 보통주

7장 공격적 투자자를 위한 포트폴리오 전략: 해볼 만한 전략

주식 운용 / 포뮬러 기법에 따른 매매시점 포착 / 성장주 투자 / 공격적 투자자에게 추천하는 세 가지 투자 분야 / 내 투자 원칙의 함의

8장 투자와 시장 변동성

시장의 등락을 활용한 투자 결정 / 저점 매수?고점 매도 / 포뮬러 플랜 / 투자자의 포트폴리오에서 발생하는 가격 변동 / 사업의 가치와 주식의 가격 / A&P의 사례 / 요약 / 채권 가격의 변동성

9장 펀드 투자

전반적인 펀드 투자의 성과 / 퍼포먼스 펀드 / 폐쇄형 펀드 대 개방형 펀드 / 혼합형 펀드

10장 투자 조언

투자자문 및 은행 신탁 서비스 / 금융정보 서비스 / 증권회사의 조언 / CFA 자격증과 애널리스트 / 증권회사 활용법 / 투자은행 / 그 밖의 조언자들 / 요약

11장 일반 투자자의 증권분석: 일반적인 접근 방식

채권분석 / 주식분석 / 자본화계수에 영향을 미치는 요인 / 성장주의 자본화계수 / 산업 분석 / 2단계 평가 프로세스

12장 주당순이익EPS에서 고려할 사항

평균 EPS의 활용 / 과거 성장률 계산

13장 상장회사 비교

네 회사의 전반적인 현황

14장 방어적 투자자를 위한 종목 선정 방법

다우지수에 종목 선정 기준 적용하기 / 공익기업 투자 전략 / 금융주 투자 전략 / 철도주 투자 전략 / 방어적 투자자를 위한 선택 기준

15장 공격적 투자자를 위한 종목 선정 방법

그레이엄-뉴먼 방식 요약 / 비우량주 /『S&P 주식 가이드』를 통한 종목 선정 / 단일 기준에 의한 종목 선정 / 저평가 종목 / 특수 상황(‘워크아웃’)

16장 전환증권과 신주인수권

전환증권이 보통주에 미치는 영향 / 보통주에서 전환우선주로 교체 전략 / 신주인수권 / 추가 해설

17장 네 가지 극단적 사례

펜 센트럴 사례 / 링-템코-보트 사례 / NVF의 샤론 스틸 인수 사례 / AAA 엔터프라이즈 사례

18장 기업 비교 분석 방법

비교 1: REI(상점, 사무실, 공장 등)와 REC(부동산 투자, 종합 건설)

비교 2: 에어 프로덕츠(산업 및 의료용 가스 등)와 에어 리덕션(산업용 가스 및 장비, 화학제품)

비교 3: 아메리칸 홈 프로덕츠(의약품, 화장품, 가정용품, 사탕)와

아메리칸 호스피탈 서플라이(병원용품 및 장비 유통 및 제조)

비교 4: H&R 블록(소득세 서비스)과 블루 벨(작업복, 유니폼 등 제조업체)

비교 5: IFF(향료회사)와 하비스터(트럭, 농기계, 건설기계 제조사)

비교 6: 맥그로 에디슨(공공 유틸리티 및 장비, 가정용품)과

맥그로-힐(도서, 영화, 교육 시스템, 잡지 및 신문 출판사, 정보 서비스)

비교 7: 제너럴(대규모 다각화 복합기업)과 프레스토(다양한 전자제품, 방위산업)

비교 8: 와이팅(차량 유지 관리 장비)과 윌콕스(소규모 복합기업) / 일반적인 고려 사항

19장 주주와 경영진: 배당정책

주주와 배당정책 / 주식배당과 주식분할

20장 투자의 핵심 ‘안전마진’

분산 투자 이론 / 투자와 투기의 기준 / 투자 개념의 확장 / 요약 / 후기

부록 1. 그레이엄-도드 마을의 투자고수들

2. 1972년 투자소득세 및 증권거래세에 관한 주요 규정

3. 새로운 주식 투기 동향

4. 사례 연구: 에트나 메인터넌스 컴퍼니

5. NVF의 샤론 스틸 주식 인수에 대한 세무 회계

6. 투자대상으로서의 기술주

색인

역자 주

* 이 책을 쓴 목적은 일반투자자가 효과적인 투자 전략을 수립하고 실행하도록 유용한 지침을 제공하는 데 있다. 따라서 이 책에서는 유가증권을 분석하는 기법보다는 투자자로서 지켜야 할 투자원칙과 태도를 주로 다룰 것이다. 그러나 종목 선정에 필요한 핵심 요인을 구체적으로 설명하기 위해서 뉴욕증권거래소New York Stock Exchange에 상장된 다양한 주식들을 사례 위주로 설명할 것이다.

이 책의 대부분은 최근 수십 년간 내가 금융시장에서 경험한 사실에 기반하여 서술할 것이다. 현명하게 증권시장에 투자하려면 다양한 채권과 주식이 여러 상황 속에서 실제로 어떻게 움직였는지에 대한 충분한 지식이 있어야 한다. 과거 사례 중 일부는 다시 나타나게 될 것이기 때문이다. ‘과거를 기억하지 못하는 사람은 과거를 반복할 수밖에 없다’고 한 조지 산타야나 George Santayana의 경고에는 투자의 세계에서도 꼭 새겨들어야 하는 진리가 담겨있다.

_ 서문 중에서

* 대부분의 독자들에게 포트폴리오에서 채권과 주식의 비중을 가능한 한 동일하게 50:50 포뮬러를 지속적으로 유지하도록 권장한다. 예를 들어 주가가 올라서 주식 비중이 55%가 되면 주식 5% 주식보유의 11분의 1를 매도하고 그 대금으로 채권을 추가 매수하여 다시 50:50이 되도록 하는 것이다. 반대로 주식 비중이 45%로 떨어졌다면 채권의 11분의 1을 매각하고 그 대금으로 주식을 추가로 매수해야 한다.

50:50 전략은 방어적 투자자에게 매우 적합하다고 확신한다. 여기에는 다음과 같은 몇 가지 이유가 있다. 매우 간단하고, 의심할 여지없이 올바른 방향을 지향하며, 투자자들에게는 적어도 시장 상황에 어느 정도 대응할 수 있다는 느낌을 주기 때문이다. 그러나 가장 중요한 것은 주가 수준이 상승하여 시장이 위험한 수준까지 갈 때 주식에 점점 더 많은 비중이 몰리는 것을 방지할 수 있다는 것이다.

_ 4장 방어적 투자자를 위한 포트폴리오 전략 중에서

* 일반적으로 가장 도움이 될 수 있는 방법은 먼저 피해야 할 것부터 제외하는 이른바 네거티브적 접근법일 것이다. 우선 공격적 투자자는 우량기업의 우선주는 법인 투자자들에게 양보해야 한다. 또한 비우량등급 채권 및 우선주도 특별히 할인된 가격으로 구입할 수 있을 때를 제외하고는 피해야 한다. 특별히 할인된 가격이라 함은 대체로 표면금리가 높은 채권은 최소30% 이상 할인된 가격으로 거래되는 경우를 의미하며, 표면금리가 낮은 채권은 더 큰 할인율로 매수해야 한다. 또한 외국 국채는 수익률이 아무리 높아도 다른 사람에게 양보하는 것이 좋다. 전환사채 및 우선주 외에도 신규로 상장된 종목이나 최근에 갑자기 우수한 실적을 기록한 종목들 역시 좋아 보일 수 있지만 신중하게 접근할 필요가 있다. 표준적인 채권 투자는 방어적 투자자에게 추천한 방법을 따르는 것이 좋다. 즉 현재 약 7.25%의 수익률을 제공하는 우량등급 과세 채권 또는 만기가 긴 경우 5.30%의 수익률을 제공하는 우량등급 비과세 채권 중에서 선택하는 것이 좋다.

_ 6장 공격적 투자자를 위한 포트폴리오 전략: 피해야 할 전략 중에서

* 신중한 투자자는 주식시장의 일일 또는 월간 변동 때문에 자신이 더 부유해지거나 가난해진다고 믿지는 않을 것이다. 그러나 장기적이고 큰 변동은 어떻게 받아들여야 하는가? 복잡한 심리적 문제를 포함한 근본적인 문제가 여기서 시작된다. 시장이 갑자기 오르면 기쁘기도 한 동시에 경계심도 갖게 만들지만, 또 한편으로는 모험을 해보고 싶은 강한 유혹을 느낄 수도 있다. 주가가 올라서 이전보다 부유해졌다. 좋다! 그렇다면 이제 주가가 많이 올랐으니 매도해야 할까? 아니면 가격이 더 낮을 때 주식을 더 사지 않은 자신을 자책해야 할까? 혹은 가장 최악의 경우로, 분위기에 휩싸여 대중의 열광, 과신, 그리고 탐욕에 감염되어 더 큰 위험을 감수해야 할까? 마지막 질문에 대한 답이 ‘아니오’라는 것은 누구나 알 것이다. 하지만 현명한 투자자라도 대중에 휩쓸리지 않기 위해서는 강한 의지력이 필요하다.

_ 8장 <투자와 시장 변동성> 중에서

* 안전마진은 항상 지불한 가격에 따라 결정된다. 특정 가격에서는 안전마진이 클 수 있지만, 더 높은 가격에서는 작아지고, 그보다 더 높은 가격에서는 존재하지 않을 수도 있다. 이러한 문제를 극복하려면 특별한 통찰력과 판단력으로 해당 전체 시장에 내재된 위험을 상쇄할 수 있는 현명한 종목을 선정해야 한다.

안전마진의 개념은 저평가 종목의 영역에 적용될 때 훨씬 더 분명해진다. 여기에서는 정의상, 가격과 평가된 가치 사이에 유리한 차이가 존재한다. 이 차이가 바로 안전마진이다. 저평가 주식의 매수자는 투자 대상이 불리한 상황을 견딜 수 있는 능력을 특히 중시한다. 저평가된 증권의 영역은 미래가 뚜렷이 유망하지도, 뚜렷이 비관적이지도 않은 다수의 기업들(어쩌면 전체의 과반수)에서 추출된다. 이러한 증권을 저평가 기준으로 매수한다면, 수익력이 다소 감소하더라도 투자에서 만족스러운 성과를 얻는 데 큰 지장이 없을 것이다. 안전마진의 본래의 목적이 바로 이런 것이다.

_ 20장 <투자의 핵심 ‘안전마진’> 중에서

저자 소개 - 벤저민 그레이엄

벤저민 그레이엄(Benjamin Graham)은 가치투자의 고전 《증권분석》과 《현명한 투자자》를 저술한 가치투자의 아버지(1894~1976)다. 20세에 컬럼비아대학교를 졸업할 때 수학과, 철학과, 영어과 교수직을 제안받았지만 거절하고 월스트리트로 진출하여, 당시의 증권분석가인 ‘통계전문가’로 활동했다. 이후 투자회사를 설립해서 운영하면서 대학 강의 등으로 워런 버핏 등 수많은 투자의 대가를 양성했다. 증권분석은 과학이자 전문직이 되어야 한다고 일관되게 주장한 그는 CFA(국제재무분석사)라는 전문 직종을 만들어냈으며, 감(感)과 내부정보에 의존하면서 투기를 일삼던 증권시장에 ‘과학적 증권분석의 틀’을 도입하여 증권투자를 과학의 반열에 올려놓았다.

 역자 소개 - 이성민

서강대학교 경제학과를 졸업한 뒤, 증권회사 국제부에 취업을 했으나 재직 중 IMF 외환위기를 겪게 된다. 금융에 대한 깊이 있는 공부의 필요성을 절감하여 KAIST 금융공학 석사과정을 마쳤다. 자산운용사에서 펀드매니저로 일하며 한국외국어대학교 박사과정도 수료하였다. 한때 국민연금 기금운용본부에서 근무하며 투자와 금융이 지닌 사회적 책임에 대해 성찰하게 되었고, 이러한 문제의식을 실천적 활동에 접목시키고자 노력해왔다. 이러한 경험을 바탕으로 현재는 투자 관련 컨설팅 및 교육사업을 수행하는 주식회사 핀토를 설립하여 운영하고 있으며, 단국대학교 정책경영대학원 자산관리학과에서 강의도 병행하고 있다. 저서로는 『투자의 상대성원리』가 있다.

그레이엄은 ‘첫째 : 절대 손해 보지 말 것. 둘째 : 절대 손해 보지 말 것이라는 원칙을 절대 잊지 말 것.’ 이 원칙을 기반으로 가치투자를 창안해냈다. 그는 주먹구구식으로 감에 의지해 투자하거나 소문을 따라가는 일이 절대 없었다. 증권 역사상 처음으로 기업의 재무제표 등 수치를 분석해 투자를 위한 근거를 만들어냈다. 그리고 1926년 ‘벤저민 그레이엄 조인트 어카운트’라는 회사를 설립하고, 자신의 이론을 실전에 적용하기 시작했다. 그리고 그 과정에서 엄청난 돈을 벌어 투자의 귀재가 되었다.

그레이엄 이전까지만 해도 주식은 일정한 규칙 없이 변동하는 투기 대상일 뿐이었다. 가능성이나 소문에 의지해 투자하던 시대에 그레이엄의 가치투자는 혁명이었다.

‘가치투자’란 한마디로 기업의 ‘내재가치보다 저렴한 가격’에 주식을 사는 것이다.

“가치투자는 단순하다. 기업의 진정한 가치를 따져보라(내재가치), 손해보지 마라(안전마진). 이 두 가지 원칙만 지키면 된다. 주가가 내재가치보다 싸면 투자를 두렵게 만드는 주변의 소문은 모두 무시하고 사라. 반대로 주가가 내재가치보다 높아져 안전마진이 사라지면 주위에서 아무리 좋다고 떠들어도 팔아라. 성공한 투자자들은 모두 대중을 따라가지 않고 과감하게 반대 방향으로 갔다.”

이 원칙만 지킬 수 있다면, 투자에 성공할 수 있다는 그레이엄은 기업의 내재가치를 모른 채 가격상승의 추이만을 보고 주식을 사는 것은 망하는 지름길이라고 강조한다. 이러한 가치투자 철학이 바로 ‘안전마진’이다. 내재가치보다 싸게 산다면 주식시장이 하락을 해도 손해를 보지 않을 수 있다는 것이다. 따라서 현명한 투자자는 기업의 기본적인 내재가치를 추정할 수 있는 지식을 갖추어야 한다.

또 중요한 것은 “주식은 큰 폭으로 상승한 직후에 사지 말고 큰 폭으로 하락한 직후에 팔지 말라!”는 것이다.

그레이엄이 말하는 ‘현명한 투자자’는 참을성 있고 충실히 연습하며 배움을 게을리하지 않는 투자자다. 현명한 투자자라면 보유 주식이 별다른 문제 없이 수익을 창출하는 한 시장 변동에 일희일비하지 않고 저가매수 고가매도의 원칙을 지켜야 한다. 그레이엄은 투자가 지능지수나 학력의 문제가 아니라 원칙과 태도의 문제라고 강조한다.

그레이엄은 1976년 세상을 떠났지만 그의 가치투자 전략은 절대적인 진리로 투자자들의 마음속에 남았다. 특히 워런 버핏은 “가치투자 원칙은 국경을 초월해 모든 시장에 적용되는 것으로 나는 미국은 물론 그 이외의 국가에 투자할 때에도 벤저민 그레이엄의 책 《현명한 투자자》에 쓰인 원칙을 지킨다”고 강조했다. 그레이엄이 남기고 간 가치투자는 주식 역사에 지워지지 않을 거대한 전략으로 남을 것이다.